投资概要

上半年盈利按年减少两成

2019年上半年南航实现营业收入729.4亿，同比增长7.97%，实现归母净利润16.9亿，同比下降20.92%，扣非净利14.3亿，同比降22%。

公司2019首季和次季营收分别录得376.3亿元和353.1亿元，分别同比增长10.4%和5.54%，归母净利润则爲盈利26.5亿元和亏损9.6亿元，同比上升4.1%和多亏5.5亿元。

二季度国内航綫收益率承压

中美贸易摩擦加剧，国内宏观经济下行导致航空需求增长乏力，淡季的票价水平（尤其是国内部分航綫）承受了压力。整体客座率虽同比上升0.2个百分点至82.65%，单位收费客公里收益同比下降1.65%至0.478元。国内航綫的客座率下降0.12个百分点，收益率水平同比减少1.52%至0.518元。国际航綫提升0.84个百分点，和减少0.79%；地区航綫是提高1.96个百分点和1.21%。

收入增长略低于预期，成本控制优良

上半年公司总收入同比增长7.97%至729.4亿元，增速较同期下降了4个百分点，除了需求承压，波音737MAX停飞和民航局的总量控制也对公司的运力投放産生负面拖累，可用座位公里同比增长10.14%，低于预期，且较同期下降约2个百分点。客运周转量增速也因此同比收窄1.9个百分点至10.3%。

期内，公司持续加强大项成本管控，优化航班运营机制，成本得到有效节约。营业成本同比增加7.2%小于总收入增幅，单位可用吨公里成本同比下降1.62%，至2.846元。

财务费用受会计准则变化影响大幅增加

财务费用爲32.43亿元，同比增加12.07亿元或59%，其中，汇兑净损失爲3.12亿元，较去年同期减少25.7%。扣除资本化的利息支出28.76亿元，同比大幅增加13.4亿或87%，主要由于执行了新租赁准则，租赁负债利息支出上升所致。同时，新租赁准则让南航的总资産较期初增加 21.7%，爲3001.71 亿元，总负债较期初增加 33.18%，爲2243.78亿元，美元负债比例较2018年末提升16个百分点，净利对美元汇率的敏感性由1.95亿提升至5.17亿。

盈利预测与投资建议

三季度行业景气度基本同比持平，预计运力的重新调配将部分提振公司的国内航綫的运行效率，国际航綫预计维持现状，下半年民航基金减半徵收将有助降低成本，不过，短期内人民币汇率和油价走势是业绩最大的风险因素。

基于最新的油价和汇率假设，我们预计公司2019/2020年的每股盈利预测至0.35/0.57元人民币，调整目标价至6港元，对应2019/2020年各15.4/9.5倍预计市盈率，0.96/0.88倍预计市净率，上调至买入评级。(现价截至9月19日)

风险

油价大幅上涨

人民币加速贬值超出预期

航空事故及流行病如SARS事件

经济下滑超出预期影响航空出行需求

财务报告

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