投资建议 | 买入 |
建议时股价 | $13.540 |
目标价 | $18.750 |
在2021年上半年,公司收入录得人民币41.35亿元,同比增加12.4%;归母公司净利润为人民币4.27亿元,同比增加72.0%。上半年净利润率为10.3%,同比改善3.6 ppts,主要由於1) 毛利率改善,2) 新疆棉事件为公司产品带来有机流量,期间费用率得以改善。每股盈利录得人民币17.1仙,同比增加69.2%。宣派中期股息每股11.5港仙,维持派息比率60.0%。
主品牌2021年表现进一步改善
公司在上半年收入录得人民币41.35亿元,同比增加12.4%。以品牌群区分来看,特步主品牌收入录得人民币35.97亿元,同比增加12.4%,占集团总收入约87.0%。公司上半年受新疆棉事件带动,主品牌流水同比录得40%-45%增长,零售折扣进一步改至7.5-8折(1Q21:7-7.5折),零售存货周转进一步改善至4个月水平;运动时尚品牌Palladium和K-Swiss收入录得人民币4.6亿元,同比增加0.7%,占集团总收入11.2%,主要由於海外业务仍受疫情影响,需要时间应对营商环境的不确定性;专业运动品牌Saucony和Merrell收入录得人民币7,590万,同比大幅增长289.5%,占集团总收入1.8%,主要由於公司在内地的渠道扩张进展良好。
盈利能力改善,新品牌现规模效应
集团在上半年整体毛利率同比改善1.3 ppts至41.8%,按品牌群区分,特步主品牌毛利率同比增加1 ppts 至41.5%,主要由於去年同期曾对批发商进行存货回购,今年没有再次进行;运动时尚品牌Palladium和K-Swiss毛利率同比改善3ppts 至43.5%,主要由於直营电商占比提升;而专业运动品牌Saucony和Merrell毛利率同比改善6.7 ppts至45.4%,主要由於销售额提升,展现规模效应。於2021年6月30日,公司於中国内地及海外共有6,015 家特步主品牌店铺,较2020年底减少6家,当中428家为第9代门店;期内,Palladium和K-Swiss分别开店3家和1家,直营店增至60家和44家,预期在2022年初,K-swiss 新产品和新门店形象将在国内落地;而Saucony 和Merrell在期内开店进展良好,於2021年6月30日,Saucony及Merrell分别拥有36家及6家门店,预期下半年合共开店约10家,主要集中在一二线城巿。
公司上半年的销售表现将反映在下半年收入
公司主品牌的线下业务以批发模式经营,收入确认和流水存在6至9个月的误差,上半年主品牌收入主要反映2Q21和3Q21的货品发货收入,该两次订货会主要在去年10月和今年1月进行,受疫情反覆影响,当时经销商的订货表现较保守。上半年的流水表现预期在下半年的收入中体现,在4月和7月份举办的4Q21和1Q22订货会中,经销商反应热烈,下半年收入及利润增长将显着提升,预期超过30%,主品牌全年收入将同比录得逾20%增长。
运动时尚品牌Palladium和K-Swiss目前主要经营地点是欧美、香港和台湾,相关地区仍受疫情影响。下半年重点在於重整销售渠道。今年全年销售目标约为人民币10亿元,预期亏损约人民币1亿元,亏损较去年同期收窄。K-Swiss目前在国内还未产生收入,预期明年开始开店後情况将好转,目标3-4年後开始录得盈利。专业运动品牌Saucony和Merrell预计全年销售目标约人民币1.7-1.8亿元,亏损4000-5000万,主要由於销售量未能覆盖後端支出,未来随着规模提升,盈利情况将得到改善。
五年计划指引清晰,渠道扩张产品升级为主要目标
公司公布第五个五年计划,管理层指引特步品牌销售额将以CAGR 23%增长,目标在2025年达至人民币200亿元,分品类来看,到2025年,成人/儿童收入达至人民币165亿/35亿元,占比为83%/17%,分别以CAGR 21%和37%增长,增长主要动力来自产品提价和渠道优化,线下店铺数量增加30%,单店面积增加40%,平均店效以CAGR 9%+增长。新品牌将以CAGR 30%增长,目标2025年达至人民币40亿元;若以品牌区分,2025年K-Swiss/ Palladium/ Saucony/ Merrell 预计收入分别为人民币16亿/12亿/10亿/2亿元,对应CAGR 分别为25%/20%/70%/70%,增长主要驱动力为产品渠道扩张。
公司上半年业绩表现亮眼,同时亦公布新的5年计划,在收入目标上符合我们预期,主品牌维持增速,其他品牌增长速度目标较进取,增长驱动力主要来自公司主品牌的产品升级和其他品牌的渠道扩张。目前公司新品牌仍处於亏损阶段,由於疫情影响,公司新品牌的门店扩张进程受阻,预期在国内外疫情进一步舒缓後,新品牌对公司造成的负担得以减低。公司在过往多年持续深耕跑步领域,在实际使用环境上亦得使用者认同,公司计划在专业领域上进深,同时开展主品牌的运动时尚系列,在国潮风气带动下,我们认为能藉此提高公司的品牌形象,在长远而言提高公司主品牌的盈利能力。我们调整先前的收入预期,2021/2022/2023收入预期分别上调至人民币99.13/124.01/155.12亿元(先前:94.27/119.88/159.01亿元),预期公司FY21/FY22/FY23的EPS为人民币32.91/45.52/61.26仙(先前:26.50/35.49/54.66仙)。考虑公司未来产品发展潜力,将目标巿盈率提高至35x FY2022,上调公司目标价至港币18.75元(先前为7.79元),对应FY21E/FY22E/FY23E 巿盈率为48.43x /35.00x/26.01x,上调至买入评级。
(现价截至9月13日)