- 股东应占净利润按年上升74%，达港元$734百万元。城市燃气分销业务的营运利润按年上升98%，至港元$1340百万元。

- 城市燃气分销业务的毛利率下降1.3个百分点，至29.7%。而燃气销售利润率按年下跌4.3% ，接驳费的利润率亦有按年上升10%。

- 销售量按年飙升152%，至5577百万立方米，而总接驳费亦有按年跳升112%至港元$1959百万元。燃气分销及接驳费的收入分别占公司总收入的76%及24%。

- 我们给予华润燃气‘买入’评级，12个月目标价爲港币12.7

华润燃气刚公布的2010年财务业绩较预期为佳。营业额及税项及利息前收入分别由按年上升102.6%及 97.8%，达港元$83亿及$13亿。收入的升幅主要由新拼购项目的销售额增长152%所推动。华润燃气的母公司：华润集团（CRH）於2010年9月向公司注入第三期共9个城市的燃气项目，总值港元$20亿，由1亿8千6百万股於港元$10.715股价发行的新股所支付。除注入新项目外，集团亦独立地拼购12个项目。超过80%的销售额升幅来自此21个新拼购项目。但是，除强劲收入及销售额增长外，毛利率、税项及利息前收入及净利润率，均较2009年小幅下跌。

营运业绩

燃气销售总额按年上升152%，至5577百万立方米。此显示由2008年至2010年的复合按年增长率为60%。当中工商业的销售额以复合按年增长率62%上升，高於住宅销量的复合按年增长率52%。住宅客户由2009年的3百40万，增加至2010年的8百80万；而工商业客户亦升至2010年年底的108间。其中有540万新增住宅用户以及8万1千新增工商业用户，分别代表344% 同767%的按年增长。集团正於较主要对手快的速度扩张其覆盖率。正当收入及营业额均以三位数字增长，公司2010年的盈利能力略有所下降。此乃主要由於部份新拼购项目的利润率低，特别是重庆市的高销量。利润率损失部份由较高的接驳费（住宅客户提高23%，至人民币2640元）所弥补。另外，天然气改革（平均井口价格上升每立方米人民币0.23元，某些地区甚至稍高）令集团的金额利润率改善每立方米人民币9仙。

催化剂

与CNPC策略性协作合同

华润燃气的母公司华润集团（CRH）与中石化的母公司CNPC建立策略性协作合同。CNPC同意优先为华润集团的下游业务供应燃气，并与华润集团在拼购下游城市燃气分销项目上合作。我们相信作为华润集团的下游旗舰的华润燃气，将受惠於此项策略性协作。

预期有更多拼购项目

自近期於3月份拼购Flemming，我们相信集团有更多拼购机会。华润燃气的管理层於全年业绩发布会上对未来项目计划表示乐观。集团透过以港元$10.75的股价（较2010年9月发行新股前的收市价折让5.2%）发售230百万新股，集资港元$25亿。债务比率降至8%，使公司有空间於未来有机会时继续借贷。

2015年前的目标：2千万住宅客户及销量达200亿立方米

中国致力於十二五规划中倍增天然气用量由4%至8.3%。为享有天然气扩展及支援政策，集团致力於2015年前达到2千万住宅客户，及总销量达200亿立方米。当拼购项目成为增长的主要推动力，集团对2011年达20%的内在增长充满信心。

平均天然气价格稍升4%，至每立方米人民币2.24元。住宅的天然气费用升幅最大，达16%。2010年公司有5百40万新增住宅客户，及8万1千500 工商客户，分别上升344%及767%。

风险分析

主要拼购项目的延误或失败将负面地影响集团的增长率，因集团的增长潜力相当依赖外在项目。新项目的盈利能力及销售量较为不稳定。公司的收入集中於重庆、无锡及成都地区。因此，我们希望可见公司进一步分散其项目至其他地区。集团亦可能受有关天然气的不利的政府政策所影响。

估值

我们相信华润燃气将能够从其母公司华润集团及外在环境拼购更多具优良价值的项目，因此我们预计公司的高增长率将延续至2011及2012年。我们亦喜见华润燃气大部分的项目均位於接近液化石油气站或管道，使项目容易收采燃气。中国的天然气需求高企，而十二五规划内的有利政策将刺激洁净能源的发展。

我们予华润燃气“买入”的评级，12个月目标价设於港元$12.7。我们以2011年及2012年的增长率52%及42%来厘定估值。目标价的预测乃基於2012年预期市帐率1.8倍，及2012年预期市盈率13.0倍。华润燃气的股份现时於较历史帐率低及约於预期市盈率的平均值的价位作交易。

同业比较

财务分析

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