投资概要

公司公布半年报业绩，医药工业和零售保持快速增长，医药商业在两票制影响下依然保持双位数的增长。盈利能力持续向好，利润率提升。预计下半年流通业务将进一步改善，维持我们的每股收益预测。考虑到人民币贬值影响，我们调整目标价至24港元。(现价截至9月10日)

公司概览

半年报业绩强劲。公司实现营业收入758.79亿元人民币，同比增长15.35%，归属於上市公司股东的净利润20.33亿元，同比增长5.62%。参股企业贡献利润3.53亿元，同比下降9.74%，主要是受两票制下管道调整及部分药品进入医保降价所致。扣除非经常性损益及参股企业利润贡献後的净利润同比增长11.58%。利润率稳步提升。综合毛利率14.10%，较上年同期上升1.84个百分点(ppt)，其中医药工业上升5.35ppt，医药分销上升0.62ppt。扣除管理、销售及研发费用後的营业利润率上升0.17ppt至4.18%。经营性现金流同比下降14.21%，管理层称主要是由於17H1基数高，并不影响公司目前良好的经营状况。

医药工业。该部实现收入96.27亿元，同比增长28.31%，毛利率57.66%，较上年同期上升5.35ppt，研发费用投入4.79亿元，同比增长28.29%，占工业销售收入的4.98%。医药工业连续保持高增长，主要是由於公司聚焦重点产品，实行“一品一策”，上半年60个重点品种销售收入51.58亿元，同比增长30.19%，重点品种毛利率74.92%，同比增加4.75ppt。随着多个产品通过一致性评价，预计工业板块将继续保持高速增长。

医药商业。实现收入662.52亿元，同比增长13.69%；毛利率6.68%，较上年同期上升0.62ppt。公司不断完善布局全国网络，相继在江苏、上海、辽宁、贵州、四川、安徽、海南等省份完成分销业务收购，推进了管道下沉，深化了上述省份重点地市级业务的覆盖。公司持续推进上药康得乐的整合，已成立63人的对接团队，初步实现後台统一管理，DTP（高值药品直送）药房与合约销售业务板块初步融合。医药商业在受到两票制影响下仍然能维持双位数增长，下半年，医药商业增速将改善。

医药零售。实现销售收入31.34亿元，同比增长15.45%；毛利率15.61%，同比下降0.39ppt。下属品牌连锁零售药房1,981家(其中直营店1,324家)，拥有医疗机构院边药房50家，DTP药房77家。公司参与上海社区综改处方延伸项目，目前已覆盖上海市230家社区医院及卫生服务中心，市场份额近70%，2018年上半年累计获取处方超过41万张，处方量同比增长115.4%。公司以上药云健康作为公司发展处方药新零售业务平台，上半年启动B轮融资，进一步扩大规模，18H1累计处理电子处方130余万张，对接医院数超过220家。

研发进展。公司加大研发投入，上半年研发费用投入4.79亿元，同比增长28.29%，占工业销售收入的4.98%。公司上半年完成6个创新药临床批件，并推进一致性评价工作，预计在年底前完成共计30个品种的一致性评价申报。同时，增强生物药研发实力，正式启动美国圣地亚哥研发中心，开展生物药对外合作与股权投资，提升公司在生物医药领域的整体创新能力。

估值与风险

我们的估值模型显示目标价24港元。基於2018年目标市盈率14.25倍，维持预测2018年每股收益1.48元，汇率0.875人民币/港币(原假设0.823人民币/港币)，得到目标价24港元。下行风险包括：1）医保降价；2）一致性评价进展不利；3）行业政策风险。

财务报告

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