投资概要

三季报业绩超预期

福耀玻璃三季报显示，前三季度公司实现营业收入137.8亿元，同比下滑11.9%；实现归母净利润17.2亿元，同比下滑26.6%。其中，第三季度营业收入录得56.6亿元，同比增长5.8%；归母净利润7.6亿元，同比下滑9.8%。

前三季度汇兑方面产生损失1.8亿元，去年同期为汇兑收益2.54亿元，第三季度汇兑损失约3.1亿元（去年同期为汇兑收益2.2亿元），剔除汇兑影响，第三季度公司实际盈利同比大增56.7%，好于市场预期，前三季度业绩仅仅下滑0.4%。

毛利率大幅抬升，玻璃龙头地位稳固

得益于SAM减亏，产能利用率提升，浮法玻璃涨价且外售减少，以及产品结构提升，第三季度公司毛利率同比/环比分别大幅提升4.1/4.3pct，至41.4%，为2019年以来单季最高。同时公司加强费用管控但保持研发投入，销售费用率6.9%（同比-0.1pct），管理费用率9.4%（同比-0.4pct），研发费用率4.1%（同比+0.5pct）。由于汇兑损失同比增加5.3亿，财务费用率5.4%（同比+8.7pct）。

前三季度公司国内汽车玻璃收入下滑程度好于行业，反映公司国内市场份额提升。海外疫情导致竞争对手受冲击程度更为严重，公司有望借助复工优势扩大海外市场份额，进一步加强全球玻璃龙头地位。

公司的产品升级路径明确，前三季度高附加值产品如隔热、抬头显示、可调光玻璃的占比较去年同期提升约2.6个百分点。随着HUD玻璃、天幕玻璃开始引领汽车配置提升潮流，智能玻璃应用愈发公司的产品结构及市场覆盖度将迎来更广阔的发展空间，推动後续业绩可持续增长。

海外业务触底反弹，内饰业务静待盈利

福耀玻璃的两大海外业务改善明显，美国工厂第三季度实现了扭亏为盈，盈利1370万美元，预计四季度盈利能力将进一步爬升；德国的SAM工厂减亏，前三个季度分别亏损1222万/1395万/570万欧元，第三季度大幅环比减亏，预计德国工厂即将接近盈亏平衡。饰条业务的单车配套价值是汽车玻璃的2-3倍，我们认为，公司2019年收购的SAM经过一年半的整合完毕後，未来的业绩弹性巨大。

投资建议

我们预计公司2020/2021/2022年的净利润分别为27/36/46亿元。考虑到稳固的龙头地位，和持续高分红率，给予公司目标价45港元，对应2020/2021年36/26/21倍预计市盈率，上调至“买入”评级。(现价截至11月19日)

主要风险

汽车需求继续低迷，原材料价格上涨，人民币升值，海外市场风险

股价催化剂

海外汽车市场拓展顺利，国内汽车需求反弹，人民币贬值

财务数据

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