投资概要

-上半年收入按年增3.2%至92.5亿元人民币（下同），低於管理层早前给予的中高单位数指引，即使按照旧有的会计准则，收入增幅也仅有中单位数，当中乳饮料及米果类表现低於预期。管理层表示，第二季产品提价对於部分产品销量有所影响，此外对米果类产品进行出货调整也拖累收入增长。我们也同时观察到，上半年新品贡献也不及预期，占总收入仅有3%，早前指引为较往年低单位数有所提升。

管理层表示，第三季度（7至9月）业务表现与第二季相若，保持单位数增长。利润空间的表现较第二季有明显改善，主要由於产品组合改善未在第二季完全体现。

我们预计，整体下半年收入有望能够表现佳於上半年。随着市场逐步消化加价影响，米果随着农历新年来临也进入了销售旺季，旺旺将作更多的准备。而乳饮料预计在新品及基数因素带动下，下半年表现也能够较上半年为好。旺旺计划在下半年主推礼包、「浪味仙」及「果冻」等春节重点单品。

-上半年受惠於高毛利新品推出，以及原材料中的糖、棕榄油及大米价格有所回落，毛利率提升1.1个百分点至44.5%。我们预计，下半年随着大包粉价格回落，糖及纸箱预计较上半年持平，整体原材料压力将会持平或有所下滑，下半年以至全年的毛利率预计会比上半年为佳。

上半年分销成本按年上升12%，占总收入比率按年升1.3个百分点至15.6%，主要由於新产品及新兴及现代渠道的投入，当中广促费用占收入比率按年升0.7个百分点至3.7%。营业利润率按年下跌0.42个百分点至19.16%。管理层表示，下半年会持续在新产品及新渠道方面作投入。

旺旺在今年开始投入3000台自动售卖机渠道，遍布在34个城市的学校及写字楼等渠道，预计未来两年能够增加到1至2万台。若果每台每个月销售额能够达致2000元，约9个月就能回本。海外市场也将作布局，越南厂房预计在2021年2至3月投产。

-我们预计，收入及毛利率的扩张将有助今年最终利润恢复增长，结束自2014年起连续4年利润下跌的情况。我们给予旺旺预测市盈率21.5倍，目标价略为下调至6.47元。（现价截至2018年12月13日）

上半年业绩回顾

米果类业务收入按年倒退0.7%，主要由於中国大陆境外地区因出货时间影响使销售暂时放缓，另外基於获利考量，策略性限制低毛利的副产品米果出货量，而中国市场则仍实现了单位数增长，在传统渠道及新兴电视渠道也实现了增长。

乳品及饮料类业务收入按年增长2.8%，当中占比达90%以上的「旺仔牛奶」收入按年增长3.3%，在传统及新兴等所有渠道均实现增长，但增幅低於去年全年的10%。期内与各大电商平台合作，在电商渠道保持了翻倍的增长势头；现代渠道通过持续的资源投资，以及专项品类等差异化策略，录得中单位数增长；传统渠道在二三线城市表现尤为突出。

休闲食品为三大品类中表现最佳者，按年增长7.2%，当中主力产品糖果增幅达双位数，豆类、果仁及其他（主要为果冻及饼乾类等）增幅达高单位数，另外冰品销售增幅也有高单位数。期内推出的常温冰激淋「冻痴」，一上市便取得过亿收益。明星产品「旺仔QQ」糖则在各渠道录得双位数字增长。

拓展新兴渠道及数字化营销

上半年传统渠道收入录得单位数增长，而电商渠道则保持翻倍增长的趋势，占总收入约5%，母婴及其他新兴渠道的开拓也在快速推进中。电商平台目前产品以旺仔牛奶为主，也有推出高毛利的平台专项产品。

旺旺今年在抖音社交媒体挤身前三大食品饮料品牌，透过品牌年轻化、营销定制化及形式多元化开展行销活动，务求打入年轻消费群体市场。在刚过去的双十一，旺旺将早前愚人节话题性新品包括服饰及保养彩妆品兑现，短时间内数万份产品被售空。

在即将来临的春节，旺旺将以「诸事旺旺」为主题，计划透过经销商举办近100场次订货会，并推出应节产品包括红包、窗花、春联及招财罐等。

估值结论

我们预计，收入及毛利率的扩张将有助今年最终利润恢复增长，结束自2014年起连续4年利润下跌的情况。我们给予旺旺预测市盈率21.5倍，目标价6.47元。需要留意的风险包括，收入增长或者渠道扩张不及预期，原材料价格大幅波动。（现价截至2018年12月13日）

财务报告

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