投資概要

18年高增長+高分紅，19年首季穩定增長

福耀玻璃2018 年全年營收202.3 億元人民幣，同比增加8.1%，實現歸母淨利潤 41.2 億元，同比強勁增長30.9%，實現扣非歸母淨利潤 34.7 億元，同比增14.4%。每股盈利1.64元人民幣，擬每股派發股利 0.75 元，加上中期分紅 0.4 元，合計分紅派息率達到70%。

福耀玻璃2019 一季報，19Q1 實現營收 49.3 億元，同比小幅增加3.9%，歸母淨利潤 6.1 億元，同比增加7.7%，扣非歸母淨利潤 5.2 億元，同比減少13.2%。

2018年福耀玻璃盈利表現強勁的主要原因在於匯兌收益及資産處置一次性收益提振：全年公司因人民幣貶值實現匯兌收益2.6億元，而上年同期錄得匯兌損失3.9億；公司出售了北京福通75%的股權錄得6.64億投資收益。若剔除該等影響，公司全年淨利基本持平，仍好於明顯下滑的行業平均。

2019年首季因人民幣升值産生匯兌損失1.3億，較上一年同期減少0.9億，我們預計隨著人民幣的貶值，匯兌損失將有大幅的收窄甚至轉爲匯兌收益。

海外業務發力，部分彌補國內景氣度下滑的負面影響

海外業務培育多年後開始發力，2018年公司的國內業務收入達到115.7億元，同比基本持平，主要受到四季度國內車市放緩影響；海外收入達到了83.12億，同比大幅增長28%，主要源於美國工廠産能爬坡，2019年一季度海外收入繼續保持快速增長，錄得17%的同比增速，主要而國內業務因車市繼續惡化，收入同比下滑約10%。

毛利率端承壓，費用率保持穩定，ASP穩步提升

2018年福耀的毛利率基本持平，同比下降0.14個百分點至41.5%，其中國內業務毛利率增加1.07個百分點，海外業務降低1.5個百分點，主要由於銷售結構的原因。2019年首季公司毛利率同比下滑3.4個百分點至39.1%，主要由於1）國內車市加速惡化，2）北美業務毛利率仍在爬坡期，占比擴大拉低了整體毛利率水平3）德國SAM資産幷表影響。公司費用率保持穩定，2018年期間費用率減少了1.6個百分點，2019年首季再下降1.2個百分點。得益于高附加值産品占比不斷擴大，ASP穩步提升，2018年和2019年首季的ASP分別提升3.7%和4%。

收購德國SAM，繼續深化海外業務拓展

福耀玻璃1 月 15 日公告以5885萬歐元收購德國 SAM 公司，幷於3月1日起幷表，切入汽車鋁飾條行業，整合後有望實現鋁飾條與汽車玻璃的集成化供應，提升産品附加值，擴大客戶基盤。展望未來，隨著北美業務步入正軌，俄羅斯業務觸底回升，國內市場份額繼續提升，我們看好公司未來業績總體保持穩健增長。

投資建議

我們預計公司2019/2020年的淨利潤分別爲39.9，42.2億元。考慮到穩固的龍頭地位，和持續高分紅率，給予公司目標價27.3港元，對應2019/2020年15.1/14.3倍預計市盈率，維持“買入”評級。(現價截至6月13日)

主要風險

汽車需求繼續低迷，原材料價格上漲，人民幣升值，海外市場風險

股價催化劑

海外汽車市場拓展順利，國內汽車需求反彈，人民幣貶值

財務報告

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