- 股東應佔淨利潤按年上升74%，達港元$734百萬元。城市燃氣分銷業務的營運利潤按年上升98%，至港元$1340百萬元。

- 城市燃氣分銷業務的毛利率下降1.3個百分點，至29.7%。而燃氣銷售利潤率按年下跌4.3% ，接駁費的利潤率亦有按年上升10%。

- 銷售量按年飆升152%，至5577百萬立方米，而總接駁費亦有按年跳升112%至港元$1959百萬元。燃氣分銷及接駁費的收入分別佔公司總收入的76%及24%。

- 我們給予華潤燃氣‘買入’評級，12個月目標價爲港幣12.7

華潤燃氣剛公佈的2010年財務業績較預期為佳。營業額及稅項及利息前收入分別由按年上升102.6%及 97.8%，達港元$83億及$13億。收入的升幅主要由新拼購項目的銷售額增長152%所推動。華潤燃氣的母公司：華潤集團（CRH）於2010年9月向公司注入第三期共9個城市的燃氣項目，總值港元$20億，由1億8千6百萬股於港元$10.715股價發行的新股所支付。除注入新項目外，集團亦獨立地拼購12個項目。超過80%的銷售額升幅來自此21個新拼購項目。但是，除強勁收入及銷售額增長外，毛利率、稅項及利息前收入及淨利潤率，均較2009年小幅下跌。

營運業績

燃氣銷售總額按年上升152%，至5577百萬立方米。此顯示由2008年至2010年的複合按年增長率為60%。當中工商業的銷售額以複合按年增長率62%上升，高於住宅銷量的複合按年增長率52%。住宅客戶由2009年的3百40萬，增加至2010年的8百80萬；而工商業客戶亦升至2010年年底的108間。其中有540萬新增住宅用戶以及8萬1千新增工商業用戶，分別代表344% 同767%的按年增長。集團正於較主要對手快的速度擴張其覆蓋率。正當收入及營業額均以三位數字增長，公司2010年的盈利能力略有所下降。此乃主要由於部份新拼購項目的利潤率低，特別是重慶市的高銷量。利潤率損失部份由較高的接駁費（住宅客戶提高23%，至人民幣2640元）所彌補。另外，天然氣改革（平均井口價格上升每立方米人民幣0.23元，某些地區甚至稍高）令集團的金額利潤率改善每立方米人民幣9仙。

催化劑

與CNPC策略性協作合同

華潤燃氣的母公司華潤集團（CRH）與中石化的母公司CNPC建立策略性協作合同。CNPC同意優先為華潤集團的下游業務供應燃氣，並與華潤集團在拼購下游城市燃氣分銷項目上合作。我們相信作為華潤集團的下游旗艦的華潤燃氣，將受惠於此項策略性協作。

預期有更多拼購項目

自近期於3月份拼購Flemming，我們相信集團有更多拼購機會。華潤燃氣的管理層於全年業績發佈會上對未來項目計劃表示樂觀。集團透過以港元$10.75的股價（較2010年9月發行新股前的收市價折讓5.2%）發售230百萬新股，集資港元$25億。債務比率降至8%，使公司有空間於未來有機會時繼續借貸。

2015年前的目標：2千萬住宅客戶及銷量達200億立方米

中國致力於十二五規劃中倍增天然氣用量由4%至8.3%。為享有天然氣擴展及支援政策，集團致力於2015年前達到2千萬住宅客戶，及總銷量達200億立方米。當拼購項目成為增長的主要推動力，集團對2011年達20%的內在增長充滿信心。

平均天然氣價格稍升4%，至每立方米人民幣2.24元。住宅的天然氣費用升幅最大，達16%。2010年公司有5百40萬新增住宅客戶，及8萬1千500 工商客戶，分別上升344%及767%。

風險分析

主要拼購項目的延誤或失敗將負面地影響集團的增長率，因集團的增長潛力相當依賴外在項目。新項目的盈利能力及銷售量較為不穩定。公司的收入集中於重慶、無錫及成都地區。因此，我們希望可見公司進一步分散其項目至其他地區。集團亦可能受有關天然氣的不利的政府政策所影響。

估值

我們相信華潤燃氣將能夠從其母公司華潤集團及外在環境拼購更多具優良價值的項目，因此我們預計公司的高增長率將延續至2011及2012年。我們亦喜見華潤燃氣大部分的項目均位於接近液化石油氣站或管道，使項目容易收採燃氣。中國的天然氣需求高企，而十二五規劃內的有利政策將刺激潔淨能源的發展。

我們予華潤燃氣“買入”的評級，12個月目標價設於港元$12.7。我們以2011年及2012年的增長率52%及42%來釐定估值。目標價的預測乃基於2012年預期市帳率1.8倍，及2012年預期市盈率13.0倍。華潤燃氣的股份現時於較歷史帳率低及約於預期市盈率的平均值的價位作交易。

同業比較

財務分析

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