投資概要

-上半年收入按年增3.2%至92.5億元人民幣（下同），低於管理層早前給予的中高單位數指引，即使按照舊有的會計準則，收入增幅也僅有中單位數，當中乳飲料及米果類表現低於預期。管理層表示，第二季產品提價對於部分產品銷量有所影響，此外對米果類產品進行出貨調整也拖累收入增長。我們也同時觀察到，上半年新品貢獻也不及預期，佔總收入僅有3%，早前指引為較往年低單位數有所提升。

管理層表示，第三季度（7至9月）業務表現與第二季相若，保持單位數增長。利潤空間的表現較第二季有明顯改善，主要由於產品組合改善未在第二季完全體現。

我們預計，整體下半年收入有望能夠表現佳於上半年。隨著市場逐步消化加價影響，米果隨著農曆新年來臨也進入了銷售旺季，旺旺將作更多的準備。而乳飲料預計在新品及基數因素帶動下，下半年表現也能夠較上半年為好。旺旺計劃在下半年主推禮包、「浪味仙」及「果凍」等春節重點單品。

-上半年受惠於高毛利新品推出，以及原材料中的糖、棕欖油及大米價格有所回落，毛利率提升1.1個百分點至44.5%。我們預計，下半年隨著大包粉價格回落，糖及紙箱預計較上半年持平，整體原材料壓力將會持平或有所下滑，下半年以至全年的毛利率預計會比上半年為佳。

上半年分銷成本按年上升12%，佔總收入比率按年升1.3個百分點至15.6%，主要由於新產品及新興及現代渠道的投入，當中廣促費用佔收入比率按年升0.7個百分點至3.7%。營業利潤率按年下跌0.42個百分點至19.16%。管理層表示，下半年會持續在新產品及新渠道方面作投入。

旺旺在今年開始投入3000台自動售賣機渠道，遍布在34個城市的學校及寫字樓等渠道，預計未來兩年能夠增加到1至2萬台。若果每台每個月銷售額能夠達致2000元，約9個月就能回本。海外市場也將作佈局，越南廠房預計在2021年2至3月投產。

-我們預計，收入及毛利率的擴張將有助今年最終利潤恢復增長，結束自2014年起連續4年利潤下跌的情況。我們給予旺旺預測市盈率21.5倍，目標價略為下調至6.47元。（現價截至2018年12月13日）

上半年業績回顧

米果類業務收入按年倒退0.7%，主要由於中國大陸境外地區因出貨時間影響使銷售暫時放緩，另外基於獲利考量，策略性限制低毛利的副產品米果出貨量，而中國市場則仍實現了單位數增長，在傳統渠道及新興電視渠道也實現了增長。

乳品及飲料類業務收入按年增長2.8%，當中佔比達90%以上的「旺仔牛奶」收入按年增長3.3%，在傳統及新興等所有渠道均實現增長，但增幅低於去年全年的10%。期內與各大電商平台合作，在電商渠道保持了翻倍的增長勢頭；現代渠道通過持續的資源投資，以及專項品類等差異化策略，錄得中單位數增長；傳統渠道在二三線城市表現尤為突出。

休閒食品為三大品類中表現最佳者，按年增長7.2%，當中主力產品糖果增幅達雙位數，豆類、果仁及其他（主要為果凍及餅乾類等）增幅達高單位數，另外冰品銷售增幅也有高單位數。期內推出的常溫冰激淋「凍痴」，一上市便取得過億收益。明星產品「旺仔QQ」糖則在各渠道錄得雙位數字增長。

拓展新興渠道及數字化營銷

上半年傳統渠道收入錄得單位數增長，而電商渠道則保持翻倍增長的趨勢，佔總收入約5%，母嬰及其他新興渠道的開拓也在快速推進中。電商平台目前產品以旺仔牛奶為主，也有推出高毛利的平台專項產品。

旺旺今年在抖音社交媒體擠身前三大食品飲料品牌，透過品牌年輕化、營銷定制化及形式多元化開展行銷活動，務求打入年輕消費群體市場。在剛過去的雙十一，旺旺將早前愚人節話題性新品包括服飾及保養彩妝品兌現，短時間內數萬份產品被售空。

在即將來臨的春節，旺旺將以「諸事旺旺」為主題，計劃透過經銷商舉辦近100場次訂貨會，並推出應節產品包括紅包、窗花、春聯及招財罐等。

估值結論

我們預計，收入及毛利率的擴張將有助今年最終利潤恢復增長，結束自2014年起連續4年利潤下跌的情況。我們給予旺旺預測市盈率21.5倍，目標價6.47元。需要留意的風險包括，收入增長或者渠道擴張不及預期，原材料價格大幅波動。（現價截至2018年12月13日）

財務報告

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